Lojas Americanas e B2W - Resultado no 4º trimestre/2015
LAME neutra, B2W abaixo do esperado; atualizando nossas estimativas
17.03.2016
Em nossa visão, os resultados da B2W vieram fracos no 4T15, especialmente em relação ao desempenho do top line (+10,1% A/A no trimestre), que desacelerou em comparação aos últimos 12 meses (+15,6% A/A).
De fato, a atual estratégia do management é de focar no crescimento da operação de Marketplace visando aumentar a rentabilidade, o que tem se refletido em uma forte performance do GMV (+22,7% A/A nos últimos 12 meses), mas independentemente disso as vendas da companhia parecem estar perdendo força desde o início do 2S15 em decorrência do cenário macroeconômico desfavorável.
Neste sentido, enquanto a receita bruta aumentou 20,7% A/A no 1S15, em 2015 como um todo o crescimento foi de 15,6% A/A, em linha com a média de mercado (+15,4% A/A no mesmo período, de acordo com a consultoria Ebit).
Em relação à rentabilidade, a comparabilidade dos números acabou afetada por diversos ajustes feitos ao longo do ano. Na margem bruta, a aquisição das empresas de transporte transferiu diversos custos das despesas com vendas para o CMV. Na margem EBITDA, a venda das operações da B2W Viagens e do Ingresso.com teve um efeito positivo de R$ 87 mi em outras receitas.
A margem líquida, por fim, foi afetada negativamente pela decisão do management em reverter R$ 144 mi em provisões de imposto de renda e contribuição social diferidos, feitas anteriormente com base em expectativas de geração de lucro que, no entanto, irão se concretizar mais tarde que o esperado inicialmente. O nível de endividamento, por sua vez, foi o ponto mais preocupante nos números divulgados pela empresa.
A dívida bruta aumentou 120,0% nos últimos 12 meses, atingindo R$ 4,2 bi, devido às maiores necessidades de capital de giro, mesmo tendo se passado pouco tempo desde o último aumento de capital de R$ 2,4 bi (2S14).
Em relação às Lojas Americanas (Controladora), consideramos os resultados do 4T15 neutros, quase em linha com nossas estimativas. A companhia foi capaz de manter a performance do top line no último trimestre, consolidando um aumento de 11,5% nas vendas nos últimos 12 meses.
Os ganhos em margem bruta foram uma surpresa positiva durante o ano passado, mostrando que os esforços focados em melhoria de eficiência, especialmente em relação à logística, estão no rumo certo.
O lucro líquido e a geração de fluxo de caixa livre, por outro lado, continuaram representando uma preocupação. O lucro líquido foi pressionado pelo aumento das despesas financeiras ao longo do ano, refletindo o maior do endividamento da companhia, assim como a elevação das taxas de juros. Além disso, no 4T15, a decisão do management da B2W em reverter provisões de imposto de renda e contribuição social diferidos também pressionou o lucro líquido.
A geração de fluxo de caixa livre reduziu 41% de 2014 para 2015, totalizando R$ 247 mi, impactada negativamente pelos altos níveis de estoque principalmente. Para 2016, de acordo com o management, a companhia deve manter um ritmo acelerado de abertura de lojas, o que deve continuar afetando a geração de fluxo de caixa livre.
Também destacamos que os prejuízos consecutivos registrados pela B2W, em nossa visão, indicam que a possibilidade de um novo aporte de capital pode não estar descartada.
Dito isto, e visando incorporar os resultados do 4T15 nos nossos números, decidimos revisar as estimativas tanto para a Lojas Americanas quanto para a B2W para os próximos trimestres. Reduzimos nosso preço alvo para BTOW3 de R$ 18,70 para R$ 15,20, mas mantivemos nossa recomendação para a ação em Market Perform.
Em relação à LAME4, nosso preço alvo permaneceu praticamente inalterado em R$ 17,00 (antes em R$ 17,30), assim como a nossa recomendação de Market Perform para a ação.
Confira no anexo a íntegra do relatório de desempenho de LOJAS AMERICANAS e B2W no 4º trimestre/2015, elaborado por MARIA PAULA CANTUSIO, CNPI Senior Analyst VICTOR PENNA, CNPI Chief-Analyst victor.penna@bb.com.br, ambos do BB INVESTIMENTOS.
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